Piotr Kuczyński: Hossa na sterydach

Przy­szła pora na typowo ryn­kowy tekst. Może nie będzie to tekst opi­su­jący w pełni to, co widzimy na ryn­kach finan­so­wych, ale spró­buję naszki­co­wać w nim sytu­ację i moż­liwe sce­na­riu­sze. Jak wiemy indeksy w USA i w Niem­czech biją sys­te­ma­tycz­nie rekordy wszech cza­sów. Przy czym euro­pej­skie indeksy są cza­sem wręcz na siłę wycią­gane w górę przez Ame­ry­ka­nów. Tam nawet bar­dzo słabe dane makro (na razie) nie dopro­wa­dzają do spadków.

fot. Piotr Mizerski

Skąd taki opty­mizm na gieł­dach? Przede wszyst­kim panuje cią­gle prze­ko­na­nie, że gospo­darki strefy euro są już bli­skie dna koniunk­tury, a ame­ry­kań­ska gospo­darka będzie się szyb­ciej roz­wi­jała. To, że publi­ko­wane są słabe dane wręcz pomaga bykom, bo utwier­dza je w prze­ko­na­niu, że gorzej już nie będzie. Potwier­dzać to prze­ko­na­nie może nie­ocze­ki­wany wzrost zamó­wień prze­my­sło­wych i pro­duk­cji prze­my­sło­wej w Niem­czech. Jedna jaskółka nie czyni wio­sny, ale zwięk­sza praw­do­po­do­bień­stwo tego, że publi­ko­wane dzi­siaj dane sygna­li­zują osią­gnię­cie tego­rocz­nego dna koniunktury.



Poza tym, a może wręcz powi­nie­nem to posta­wić na pierw­szym miej­scu, przed fun­da­men­tami, banki nadal trzy­mają stopy na nie­zwy­kle niskich pozio­mach (ECB obni­żył nie­dawno do 0,5 proc.) i dru­kują pie­nią­dze. Do „dru­ka­rzy” dołą­czyła nie­dawno Japo­nia, co dopro­wa­dziło do wzro­stu indeksu Nik­kei o 75 pro­cent w ciągu pół roku. Mało tego indeks naru­szył ponad dwu­dzie­sto­let­nie górne ogra­ni­cze­nie kanału trendu spad­ko­wego. Potwier­dze­nie tego naru­sze­nia dałoby bar­dzo mocny, dłu­go­ter­mi­nowy sygnał kupna. Japoń­skie pie­nią­dze roz­pły­wają się też po innych rynkach.



Po trze­cie, wbrew oba­wom bar­dzo wielu ana­li­ty­ków i eko­no­mi­stów (rów­nież moim), infla­cja pozo­staje na nie­zwy­kle niskim pozio­mie. W USA w kwiet­niu wynio­sła 1,1 proc r/r, a w stre­fie euro 1,2 proc. r/r. Nawet w Pol­sce była nie­znaczna (0,8 proc.). Ocze­ki­wano tego, że druk pie­nię­dzy musi dopro­wa­dzić do dużego wzro­stu infla­cji, a tym­cza­sem tego wzro­stu nie widać. Nie widać, bo gospo­darki zyskują na tym druku nie­wiele – korzy­stają przede wszyst­kim rynki finan­sowe. Ale to jest osobny temat. Nic dziw­nego, że znany ana­li­tyk i inwe­stor Marc Faber mówi, iż nigdy jesz­cze nie widział tak wiel­kiego roz­dź­więku mię­dzy ryn­kami akcji i realną gospodarką.



Pamię­tać jed­nak trzeba o tym, że infla­cja podobno poja­wia się naj­czę­ściej nagle. Pro­ces rodze­nia się infla­cji prze­biega tak jak pro­ces otwie­ra­nia butelki szam­pana – długo nic, a potem paf! Ostrze­gać przed nią (lub przed ogra­ni­cze­niem pro­cesu polu­zo­wa­nia ilo­ścio­wego) może to, co dzieje się na ame­ry­kań­skim rynku obligacji.



Ren­tow­ność obli­ga­cji 10. let­nich ude­rzyła w poziom 1,90 proc. (potem nastą­piła lekka korekta) po sło­wach Billa Grossa, zarzą­dza­ją­cego PIMCO, naj­więk­szego fun­du­szu obli­ga­cji na świe­cie, który powie­dział, że 29. kwiet­nia skoń­czył się rynek byka na obli­ga­cjach. Nie wiem, czy aku­rat 29. kwiet­nia – według mnie raczej 24. lipca 2012, ale nie ulega wąt­pli­wo­ści, że naj­praw­do­po­dob­niej się skoń­czył. A gdzie idą środki wyco­fy­wane z obli­ga­cji (ten pro­ces trwa od bli­sko roku)? Na to „co idzie”, czyli przede wszyst­kim na rynek akcji.



Do tego wszyst­kiego docho­dzi jesz­cze prze­cena na rynku złota. Oczy­wi­ście pod­stawą do zakoń­cze­nie trwa­ją­cego od 2002 do 2011 roku rajdu, który sied­mio­krot­nie pod­niósł cenę uncji złota było roz­cza­ro­wa­nie bra­kiem dużej infla­cji. Tak jak pisa­łem wyżej wszy­scy na nią cze­kali i nie docze­kali się. To pro­wa­dziło do spo­koj­nej korek­cie na zło­cie, a nie­dawno doszły kolejne czyn­niki, które dopro­wa­dził do mini paniki.



Po pierw­sze Gold­man Sachs po raz drugi w ciągu ostat­nich mie­sięcy obni­żył pro­gnozy dla złota. Poza tym złotu szcze­gól­nie szko­dziły pogło­ski mówiące o tym, że Cypr może sprze­dać swoje rezerwy złota w celu uzu­peł­nie­nia środ­ków pomo­co­wych. Co prawda nie jest to duża ilość (około 400 mln euro), ale rynek zaczął się bać, że Wło­chy i Hisz­pa­nia też mogą o sprze­daży złota myśleć, a to byłaby już zupeł­nie inna skala. Zwięk­szył te obawy Mario Dra­ghi, szef ECB mówiąc, że decy­zja o sprze­daży złota należy do banku cen­tral­nego Cypru.



Jak widać po zacho­wa­niu ryn­ków nad­miar wol­nych kapi­ta­łów zna­lazł lide­rów, czyli rynki akcji i ucieka z innych akty­wów (np. z surow­ców, a szcze­gól­nie ze złota, a przede wszyst­kim z obli­ga­cji), żeby nadal nady­mać tę bańkę. Bańkę, bo mimo że jeśli spoj­rzy się na wskaź­nik cena/zysk (C/Z) to ceny akcji wydają się być atrak­cyjne, ale zazwy­czaj wskaź­nik liczony jest w opar­ciu o pro­gno­zo­wane zyski, a wiele z tych zysków wypa­ruje jak tylko pojawi się infla­cja, a wraz z nią zaostrze­nie poli­tyki mone­tar­nej przez banki centralne.



W obec­nej sytu­acji ani dane makro ani wyniki spółek nie mają zna­cze­nia. Ma zna­cze­nie tylko to, czy agre­sywny popyt kapi­ta­łów, które prze­cho­dzą z innych ryn­ków, na chwilę odpu­ści czy nie. W związku z trym korekta (nie­groźna) może poja­wić się nawet po dobrych danych i nie da się prze­wi­dzieć, kiedy się rozpocznie.



A teraz kilka słów o naszym graj­dołku. Od nie­dawne GPW nie razi już prze­sadną sła­bo­ścią, ale nie ulega wąt­pli­wo­ści, że mocno odstaje od giełd we Frank­fur­cie czy w Nowym Jorku. Powo­dem sła­bo­ści GPW jest (było?) to, że słabe były (z nie­licz­nymi wyjąt­kami) rynki roz­wi­ja­jące się oraz to, że nasza gospo­darka weszła w sta­gna­cję. Jed­nak to nie są naj­waż­niej­sze powody. Szko­dzić może cze­ka­nie na oferty sprze­daży dużych pol­skich spółek. Pozy­skane kapi­tały mają wes­przeć pro­gram Inwe­sty­cje Pol­skie. Szko­dzić może teo­re­tycz­nie to, że rynek kon­trak­tów i WIG20 będzie tra­cił pod­czas wypłat dywi­dend. Jed­nak, z dru­giej strony, polo­wa­nie na te dywi­dendy powinno wielu spół­kom pomagać.



Wresz­cie jest „sprawa OFE”. Dys­ku­sja na ten temat, a wła­ści­wie jej prze­cią­ga­nie w cza­sie z pew­no­ścią naszej gieł­dzie szko­dzi. Zasada „when in doubt sell out” („kiedy masz wąt­pli­wo­ści to sprze­da­waj”) osła­bia nasz rynek, mimo że wyni­kiem dys­ku­sji z pew­no­ścią nie będzie nacjo­na­li­za­cja OFE ani znaczne upo­śle­dze­nie ich możliwości.



Wydaje się na pozór, że przyj­dzie nam pocze­kać przy­naj­mniej do lata na powrót poważ­nego kapi­tału zagra­nicz­nego na nasz rynek. Jed­nak nie jest to wcale takie oczy­wi­ste. Wystar­czy, żeby rząd wresz­cie przed­sta­wił swój pro­jekt racjo­na­li­za­cji sys­temu eme­ry­tal­nego, żeby zagra­nica weszła mocno na GPW (być może opusz­cza­jąc czę­ściowo rynek obli­ga­cji). Warto też pamię­tać o tym, że obniżki stóp pro­wa­dzą do znacz­nego spadku opro­cen­to­wa­nia lokat, a to zmu­sza do szu­ka­nia bar­dziej ryzy­kow­nych inwe­sty­cji. Widać już początki tego pro­cesu na mniej­szych spół­kach (MWIG40 i SWIG80). To w końcu musi dopro­wa­dzić do hossy na WIG20. Na razie możemy jed­nak powie­dzieć tylko tyle, że obo­wią­zuje sygnał kupna.



I na koniec – pamię­tać trzeba o tym, że nie ma ana­li­tyka, który prze­wi­dzi koniec hiper­boli na indek­sach. Pierw­sze poważ­niej­sze korekty będą prze­cież wyko­rzy­sty­wane do kupna akcji przez tych, któ­rzy się nie zała­pali na odjeż­dża­jący pociąg. Na razie moż­liwe są więc tylko nie­wiel­kie korekty.



Co może w krót­kim ter­mi­nie zakoń­czyć „hossę na ste­ry­dach” (dru­ko­wa­nych pie­nię­dzy)? Tylko jakieś nie­ocze­ki­wane wyda­rze­nie („czarny łabędź”), bo prze­cież rząd we Wło­szech powstał (za rok może go już nie być, ale to ryn­kom nie prze­szka­dza), pod­nie­sie­nie limitu zadłu­że­nie USA jest pewne (dwu­par­tyjna komi­sja podobno jest bli­ska kon­sensu), a jeśli nawet nie uda się go szybko pod­nieść to co naj­wy­żej będzie pre­tek­stem do nie­groź­nej korekty. Jedy­nym widocz­nym (w bli­skim ter­mi­nie) zagro­że­niem są wrze­śniowe wybory w Niem­czech, a w nich wielka zagadka, którą jest popar­cie dla AfD – par­tii żąda­ją­cej opusz­cze­nia przez Niemcy strefy euro. Ale to jest już inna historia.



Piotr Kuczyński, www.macronext.pl